Em meio aos fortes números da economia o cenário fiscal segue preocupando. A reação dos mercados frente ao ruído político e ameaça de furo no teto de gastos tem sua razão de ser. Por outro lado, ainda nos parece cedo para ficarmos pessimistas.

A economia segue animando…

No geral, a leitura dos indicadores econômicos continuou apontando para um cenário de forte recuperação da atividade econômica e rápido ajuste das contas externas. Pelo lado da atividade, as pesquisas de confiança da FGV para setembro seguiram em trajetória de alta para todos os setores pesquisados. De fato, chamou atenção o fato de a confiança da indústria atingir seu maior nível desde 2011.

Figura 1: Índices de Confiança da FGV

O comportamento da indústria tem surpreendido inclusive quando comparamos com outros países. No gráfico abaixo podemos ver o índice PMI de atividade industrial para vários países. O índice é calculado pela mesma fonte com mesma metodologia, o que ajuda nas comparações. Para quem não sabe, o indicador é construído de maneira que o número 50 represente um nível neutro de atividade, com valores abaixo e acima disto indicando retração e expansão da indústria respectivamente. Em setembro, o Brasil seguiu pelo terceiro mês consecutivo com o maior PMI industrial do mundo.

Figura 2: PMI industrial dos países

Os dados de produção industrial (ainda de agosto) divulgados pelo IBGE reforçaram esta figura ao apontar um crescimento de +3.2% em relação a julho. De fato, o nível da produção industrial em agosto ficou apenas 2.6% abaixo do que estava antes da crise começar em fevereiro. Nesta mesma comparação, o destaque positivo fica com a produção de insumos da construção civil, que já está +5.4% acima do pré-crise. Do lado negativo, segue a produção de bens de capital, ainda 13.6% abaixo de fevereiro.

O setor de serviços, por sua vez, deve começar a mostrar números mais robustos com o amainamento da pandemia. De fato, este é o setor cuja a atividade é naturalmente mais afetada pelas medidas de isolamento social. Até julho o volume mensal de serviços calculado pelo IBGE ainda estava 15% abaixo do nível de fevereiro, uma queda absolutamente sem precedentes. No entanto, a depender da melhora dos números da pandemia e portanto do aumento da mobilidade social, devemos ver uma recuperação mais robusta dos serviços nos próximos meses.

O gráfico abaixo mostra os dados mais recentes fornecidos pelo Google sobre o tempo médio das pessoas passado em suas residências em relação ao normal. Poderia, portanto, ser visto como uma medida de distanciamento social. Comparado ao universo de países emergentes, os brasileiros tem ficado relativamente menos em casa, particularmente a partir do final de agosto quando a queda no número de casos e mortes se acentuou.

Figura 3: Tempo permanecido na residência (% em relação ao normal)

Pelo lado do mercado de trabalho, os números de agosto divulgados esta semana também animaram. De acordo com o CAGED, foram criados +249 mil empregos formais, bem acima dos 150 mil esperados pelos economistas. Com ajuste pela sazonalidade (agosto costuma ser um mês mais forte), estimamos uma criação líquida de +147 mil postos depois dos +143 mil de julho. Que fique certo, esta expansão ainda é muito modesta se comparada aos 1.6 milhão de empregos formais destruídos entre março e junho e sua completa recuperação não deveria ocorrer tão cedo assim.

Figura 4: CAGED – Criação líquida de empregos formais (ajustado sazonalmente)

Pelo lado das contas externas, os números da balança comercial de setembro reforçaram a visão de um rápido ajuste, muito ajudado pela depreciação do câmbio e a resiliência dos preços internacionais das commodities. Em termos anualizados, o superávit comercial tem rodado na casa dos US$80 bilhões, um recorde histórico.

Figura 5: Balança Comercial (US$bi MM3M saar)

…e a política segue preocupando…

Os números positivos da economia voltaram a ficar em segundo plano diante da crescente incerteza sobre os rumos da política fiscal. A tentativa de abrir espaço no teto de gastos para expandir programas sociais através de manobras contábeis expôs o profundo desalinhamento do governo na pauta econômica e alimentou ainda mais as dúvidas sobre a permanência do ministro da economia.

Como explicamos anteriormente (artigo abaixo), a questão de furar o teto nesta hora não se resume ao impacto de um ou outro bilhão a mais na dívida pública, mas à sinalização que isto trás sobre as prioridades do governo e sua disposição em fazer escolhas difíceis. Com uma das maiores dívidas públicas entre todos os países emergentes, estas incertezas tem um impacto desproporcional sobre o custo de financiamento do governo, podendo eventualmente colocar sua dívida em trajetória explosiva. Neste sentido, qual seria o limite de incerteza aceitável pelo mercado para continuar financiando nossa dívida a um custo não explosivo?

Em primeiro lugar, por mais que as perspectivas da política fiscal tenham piorado nos últimos meses, não acreditamos em uma guinada para o populismo econômico de facto. Talvez falemos em flertes populistas seguidos de “choques de realidade” através da reação negativa dos mercados. O imenso crescimento de CPFs na bolsa poderia inclusive potencializar esse mecanismo de pressão sobre a classe política. A lógica do ciclo político também não favorece a irresponsabilidade fiscal neste momento. Afrouxar os gastos pensando em uma reeleição ainda relativamente distante no tempo poderia ser um tiro no pé ao por em risco a recuperação da economia até lá. 

Do lado econômico, o cenário também parece ajudar a dinâmica da dívida de alguma maneira. Há certo consenso entre os economistas de que a pandemia  deixará um legado desinflacionário no mundo e que, portanto, favorecerá juros mais baixos nos próximos anos. Em nossa visão este efeito pode inclusive ser mais forte do que se imagina ao levarmos em conta mudanças estruturais nas preferências dos consumidores e na estrutura de produção das empresas que foram aceleradas pela pandemia. 

A inflação seria portanto mais um variável chave — além obviamente da política fiscal — a ser monitorada daqui em diante. 

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