Sabesp – Regulação com Emoção

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Sabesp, maior empresa de saneamento no Brasil, agora faz parte dos investimentos da Versa. A Cia é controlada pelo estado de São Paulo e tem o negócio altamente regulado. Investimos na empresa devido às perspectivas de retomada dos clientes comerciais, que pagam tarifas mais altas que os residenciais, e de um reajuste tarifário até 2022 superior a 10%, mas ainda abaixo do especificado inicialmente pelo regulador.

A tarifa cobrada pelo fornecimento de água para residências e empresas é reajustada em termos reais  a cada 4 anos e aumenta ou diminui conforme os investimentos feitos pela companhia no período. O último processo de revisão tarifária terminou em abril e a Arsesp (Agência Reguladora de Serviços Públicos do Estado de São Paulo) definiu um reajuste de +7,6% nominal neste ano. Já para 2022 em diante a Arsesp definiu uma receita mínima para a empresa que implicaria em aumento adicional de 15%. Tal reajuste é improvável em ano eleitoral, por isso assumimos +5,5% (1,5% em termos reais) conservadoramente.

Desde o último ciclo de reajustes vem ocorrendo a discussão de como aumentar o potencial de investimento da Sabesp para que a universalização do tratamento de esgoto no Estado de São Paulo seja mais rápida. Dois modelos são discutidos: a criação de uma holding controladora da Sabesp na qual o Estado de São Paulo aceitaria um sócio estratégico mas continuaria majoritário, e a privatização através da venda de parte ou toda participação do Estado. 

A privatização das empresas de saneamento foi viabilizada pelo novo marco de saneamento, sancionado em julho de 2020. Em abril deste ano o Estado do Rio de Janeiro privatizou a CEDAE. Arrecadou R$22 bilhões em outorgas para o Governo do Estado, e estabeleceu compromisso de investimento de R$27 bilhões no período de concessão e universalização da cobertura de esgoto até 2030. O BNDES divulgou um cronograma agressivo de novos leilões de concessões para este ano, incluindo o Amapá, Porto Alegre e Alagoas. O governo do Rio Grande do Sul, por sua vez, anunciou em março* a intenção de abrir o capital da Corsan (concessionária de saneamento) com a perda de controle do Governo, modelo que pode ser seguido pela Sabesp. A bem-sucedida venda da CEDAE dá indícios do potencial da privatização da empresa paulista. Ainda assim, o Governo de São Paulo ainda não se decidiu.

Nosso cenário base para o investimento não conta com a privatização da Sabesp, tampouco com todo o aumento de tarifas permitido para 2022. Mesmo assim calculamos que o valor atual da empresa está atrativo. Nesse setor o múltiplo mais analisado é a TIR real. A taxa interna de retorno (TIR) de uma empresa é a taxa de desconto dos fluxos de caixa projetados que igualam o somatório dos fluxos ao valor de mercado da empresa. Em outras palavras, a TIR real é a remuneração além da inflação do investidor na ação caso os fluxos de caixa projetados se realizem. Estimamos a TIR real atual da Sabesp em 10,8%, prêmio de 6,0% em relação ao retorno de um título público com vencimento longínquo (NTNB 2050). 

Temos convicção que o melhor desenlace para a população do Estado de São Paulo, tanto em relação à tarifa quanto para a expansão da rede e qualidade de serviço, será a privatização da Sabesp. Vemos, entretanto, a eventual privatização ou mesmo o reajuste “justo” na tarifa da empresa como a “cereja do bolo” da tese de investimento.


*O Governador Eduardo Leite anunciou e explicou sua decisão num vídeo que também esclarece alguns pontos importantes sobre o novo marco do saneamento:

Disclaimer: As opiniões, análises e informações contidas nesse artigo não constituem recomendação de investimento, nem tampouco material de oferta para subscrição, compra ou venda de títulos ou valores mobiliários, instrumentos financeiros, cotas em fundos de investimento ou qualquer produto ou serviço de investimentos. Declarações contidas neste artigo relativas às perspectivas dos negócios, projeções de resultados operacionais e financeiros, bem como referências ao potencial de crescimento das companhias citadas, constituem meras previsões, baseadas nas expectativas do analista responsável em relação ao futuro. Essas expectativas são altamente dependentes de fatores incertos, como o comportamento do mercado, da situação econômica do Brasil, da indústria e dos mercados internacionais. Portanto, cada declaração aqui escrita está sujeita a mudanças, e não deve ser utilizada como insumo para qualquer estratégia de investimento pessoal ou institucional. A Versa Gestora de Recursos Ltda., seus sócios e colaboradores, por meio dos fundos de investimentos da casa, podem ou não estarem posicionados em títulos e valores mobiliários de emissores aqui mencionados, de forma que eventualmente influencie nas opiniões e análises aqui presentes.